הערכת שווי חברה

הערכת שווי הינה עבודת ניתוח כלכלית שמטרתה לאמוד את שוויו הכלכלי של ההון העצמי של החברה תוך שימוש בנוסחאות ומודלים כלכליים מתאימים. הערכת השווי ניתנת לביצוע במגוון שיטות, האמורות בסופו של דבר להביא פחות או יותר לאותה תוצאה, שכן הערכת שווי, כשמה כן היא – הערכה בלבד. אז איך עושים זאת?

קיימות שלוש שיטות לביצוע הערכת שווי, כאשר השיטה הנפוצה ביותר היא שיטת הייון תזרים המזומנים (Discounted Cash Flow - DCF), קרי היוון תזרים המזומנים החזויים בהנחה שהחברה הינה "עסק חי" המייצר זרם הכנסות לבעליו באמצעות הנכסים העומדים לרשותו, כאשר הערך המיוחס לנכסי החברה אינו בעל ישות כלכלית נפרדת אלא נגזר מתזרים המזומנים שניתן להפיק מהם. שימוש בשיטת ה-DCF כרוך בבניית מודל כלכלי מפורט המציג את תחזית הרווח התפעולי ל-5 השנים הבאות, בהתבסס על נתוני ההכנסות וההוצאות של החברה בשנים קודמות, תוך התחשבות בסעיפי הוצאות/הכנסות חד פעמיים. המודל מורכב ממספר רב של נתונים ובניהם: יחסים בין תשומות ותפוקות, שיעורי גידול/קיטון חזויים של משתנים שונים, תוכנית השקעות וצרכי הון חוזר, המהווים בסיס לבניית תחזית הרווח התפעולי ותזרים המזומנים של החברה ולקביעת תחום השווי הנאות של פעילותה.

התחזית מבוססת על הערכות הנהלת החברה, אולם חלק מהגורמים המשפיעים על היקף הכנסות וההוצאות אינו בשליטת ההנהלה. לפיכך, ככל שמודל זה מתבסס על הערכות ההנהלה ושיקול דעת המעריכים המקצועיים, מגולמת בתוכו אי וודאות מסויימת הנגזרת מיכולתנו המוגבלת לחזות את הנולד. שווי הפעילות נגזר מהשווי החזוי לסוף תקופת התחזית וכן מאומדן השווי הנגזר מההנחה שהחברה תמשיך לפעול ולייצר זרם מזומנים עד אין סוף (Terminal Value) המחושב על פי מודל הדיבידנדים של גורדון כלהלן:

תזרים מזומנים נקי לשנה מייצגת
(WACC-g)

כאשר:
WACC - מחיר ההון המשוקלל (ראה להלן)
g  - שיעור הצמיחה החזוי בטווח הארוך

שיעור ההיוון המשמש להיוון תחזית תזרים המזומנים מחושב על פי נוסחת מודל מחיר ההון הממוצע המשוקלל Weighted Average Cost of Capital – WACC כלהלן:

כאשר:

• Ke – מחיר ההון (משקף את התשואה הנדרשת ע"י בעלי ההון העצמי ומחושב בנפרד תוך שימוש במודל תמחור נכסי ההון CAPM - Capital Asset Pricing Model).
• R – שיעור הריבית על חובות החברה.
• D – חוב נושא ריבית של החברה.
• E – שווי ההון העצמי של החברה.
• T – שיעור מס חברות.

  
  הגישה הבסיסית להערכת שווי הפעילות משקפת בעיקרה את השיקולים הכלכליים, אך עם זאת שווי הפעילות מושפע בין היתר מגורמים איכותיים שיש להביאם בחשבון בבנית המודל ובהם: איכות ההנהלה, מגמות שוק, אסטרטגיה וראייה עסקית של בעלי השליטה, תביעות משפטיות והתחייבויות תלויות, מועד ביצוע ההערכה, מצב פוליטי בטחוני, מצב שוק ההון וכו'.

  שווי חברה לפי שיטת ה-DCF הינו חיבור מצרפי של שווי הפעילות ושווי הנכסים הפיננסים העודפים (נכסים שאינם משמשים לפעילות השוטפת) בניכוי התחייבויות שוטפות.
  
  שתי השיטות הנוספות להערכת שווי הן:

• שיטת המכפיל - שיטה זו מתאימה לחברות המתאפיינות ביציבות ברווח לאורך שנים. בשיטה זו קובעים את הרווח המייצג של החברה ומכפילים אותו במכפיל בסיסי הנגזר מנתוני הבורסה של חברות דומות הפועלות באותו ענף, כאשר המכפילים הנפוצים הם מכפיל רווח, מכפיל הון עצמי ומכפילים ספציפיים לתעשיות שונות. השימוש בשיטת המכפיל הוא כלי נוח, פשוט ומהיר, אך חסרונו העיקרי הוא השונות בין החברות, היכולה לגרום להטייה בשווי.

• שיטת השווי הנכסי – שיטה זו מתאימה לחברות שפעילותן העסקית אינה הפעילות המרכזית כגון חברות נדל"ן וחברות הנמצאות בהליכי פשיטת רגל או פירוק. על פי שיטה זו שווי החברה מוערך על בסיס נכסיה וההתחייבויותיה הנוכחיים ולא העתידיים של החברה, ולכן השווי הנגזר משימוש בשיטה זו מוגדר כ"רף התחתון" של השווי המוערך. מסיבה זו כאשר מעריכים שווי עסק חי נוהגים להשתמש בשווי הנגזר משיטה זו כנתון תומך ואינדיקטיבי בלבד.

  
  
  לקבלת ייעוץ והכוונה ניתן לפנות לרווית ברקוביץ - בוגרת תואר ראשון בכלכלה ותואר שני במנהל עסקים (MBA), המתמחה בביצוע הערכות שווי ועבודות ייעוץ כלכלי דרך טופס צור קשר